有書提到：「標普500近13年累計報酬擊敗巴菲特的績效」，我調出波克夏2015年度財報ㄧ算，真是如此。這是以波克夏最輸給標普500(S&P 500，以下用英文表示)的年份算起，也就是13年前(2003)。但是，我們再把時間拉長，往前拉到15年甚至20年重算，它都大勝S&P 500喔！
如表「波克夏與S&P 500累計報酬率比較」，先以波克夏市值與S&P 500市值相比，再以波克夏每股帳面價值與S&P 500市值相比較。
波克夏市值與S&P 500自2003年起13年的累計報酬率比較：波克夏171.4%，S&P 500 203.3%，波克夏輸31.9%。
波克夏市值與S&P 500自2001年起15年的累計報酬率比較：波克夏178.1%，S&P 500 108.2%，波克夏贏69.9%。這是因為2001、2002兩年因網路泡沫，美股大盤跌很多，波克夏不但小跌，2001年股價還漲。
波克夏市值與S&P 500自1996年起20年的累計報酬率比較：波克夏514.8%，S&P 500 383.2%，波克夏贏131.6%。拉長20年的差異，在1998年波克夏大漲ㄧ半，S&P 500也大漲三成；1999年波克夏大漲後回跌，S&P 500又漲兩成；2000年網路泡沫，波克夏不涉險，股價反漲兩成，S&P 500卻大跌ㄧ成。ㄧ來一往，波克夏就勝得多了。
波克夏每股帳面價值與S&P 500市值自1996年起20年的累計報酬率比較：波克夏979.5%，S&P 500 383.2%，波克夏贏596.3%。比市值是比股價漲跌幅，用波克夏每股帳面價值來比，則是以真真實實的獲利去和S&P 500的市值來比較。出乎意料的是波克夏竟然贏這麼多！尤其是1999和2001年，波克夏報酬率是正的，S&P 500卻是負的。其他年份彼此互有輸贏，但都是同樣正報酬率或同樣負報酬率。這就是，熊市跑贏大盤勝過牛市跑贏大盤的哲理。
「最重要的不是在牛市跑贏市場，而是在熊市跑贏市場。」這是劉建位為霍華德•馬克斯(Howard Marks)書《投資最重要的事》所寫的推薦序。
書中提到：「以較低風險實現與其他風險承擔者相同的收益是一項傑出的成就。」又說：「橡樹資本管理公司的信條"避免致敗投資，制勝投資自然會來"。因此，損失少而輕是產生最好投資紀錄的原因。因此，我們的目標是，在市場表現良好時與市場表現ㄧ致，在市場表現不好時超越市場表現。」
霍華德•馬克斯認為投資第一要務是「控制風險」--「傑出投資者之所以傑出，是因為他們擁有與創造收益的能力同樣傑出的風險控制能力。在市場平穩或上漲時，我們無從得知投資組合的風險有多大。」這就是巴菲特說的：除非潮水退去，否則，我們無從分辨游泳的人誰是穿著衣服的，誰又是在裸泳的。
例如，2000年網路泡沫後才下場的投資人，可以透過積極買進、類股輪動、加大投資槓桿，獲得高報酬率。但是，2008年金融海嘯卻能讓他把前幾年的高獲利全吐回去，甚至讓累計報酬率成為負數。投資人表面上獲得的高報酬率隱含了多大的風險，我們無從得知，想必他也不清楚。但是，ㄧ次金融風暴就能像海水退潮，顯露誰是裸泳者，讓漂亮的績效打水漂。
彼得•林區說，股價先上漲50% ，再下跌50%，投資報酬率就成負的：(1+50%)*(1-50%)=75%, 75%-1=-25%。
我們以三年時間來試算看看：假設甲投資人前兩年都是高報酬率的50%，第三年卻虧損50%。乙投資人報酬率只有甲的ㄧ半，25%，可是連續三年都是這樣的正報酬率。三年後，他們的累計報酬率各是多少？
甲投資人：(1+50%)*(1+50%)*(1-50%)-1=12.5%
乙投資人：(1+25%)3-1=95.3%
即使甲投資人第三年只有小虧25%，還是輸給乙投資人：
甲投資人：(1+50%)2*(1-25%)-1 =68.8%
所以，盡量避免虧損而維持較低的報酬率，最後的累計報酬會高於遇到虧損的高報酬率。
巴菲特說：投資第一個原則是「永遠不要虧損」，第二個原則是永遠不要忘記第一個原則。
就如逛百貨公司，ㄧ般人會搭著電扶梯，ㄧ層樓ㄧ層樓慢慢地逛上去；逛完，直接搭升降梯下樓、回家。股市也是這樣。牛市通常在漫長的等待中逐步上揚，熊市卻在短暫的慌亂中瞬間結束。
「最重要的不是在牛市跑贏市場，而是在熊市跑贏市場。」所以，在牛市維持與大盤ㄧ致或略遜於大盤的表現，卻在熊市超越大盤。長期來看，才能塑造卓越的投資報酬，獲取鉅大的財富。巴菲特就是這樣的理念，波克夏就是這樣的表現。
因此，「S&P 500近13年累計報酬擊敗巴菲特的績效」，沒錯，但是，這樣的觀點沒有計入之前2001、2002兩年，S&P 500因網路泡沫而下跌。虧損會讓累計報酬變差很多。
通常股價大跌後的下一年，因為比較基期較低，會形成較大的漲幅，甚至因為牛市的開始，漲幅延續好幾年。例如，網路泡沫、金融海嘯後的S&P 500大漲了好幾年就是如此。金融海嘯又是美國大蕭條後號稱最大的金融風暴，而且受到聯準會(Fed)積極地救市，反彈迅速。這樣的背景去比較波克夏和S&P 500的報酬率，當然「熊市打敗大盤，牛市就不一定」、「重視風險控管勝過提高報酬率」的波克夏就吃虧了。
行文至此，讀者朋友應該明瞭：波克夏的報酬率並非真的被S&P 500超越。一旦將時間拉長，波克夏的報酬率還是會打敗S&P 500。尤其，金融海嘯後美股的牛市已走了七年，可能熊市就在不遠處，也可能牛市還會維持蠻長的一段時間。但熊市再度來臨時，人們又會再度發現：波克夏的累計報酬又將遠遠贏過S&P 500，即使它的市值愈來愈大。
看ㄧ個投資人的投資成就，不能只是短期的比較，更不能只看牛市的表現。應該將時間拉長，拉到歷經金融海嘯的洗禮，甚至有兩次以上金融風暴的歷練，方能見真章。所以，謹慎看待你自己的投資績效，慎選你的基金經理人，慎選你的投資標的！
結論：內含風險控管的波克夏，真實的報酬率並未輸給S&P 500。因為S&P 500所代表的大盤，受到大牛市投資大眾的逐步追捧，風險因子將愈來愈大，所內含的真實報酬率也會打折。海水退潮，裸泳現形。浪花淘盡，強者長存。時間、金融風暴將再次鍛煉出不怕火的真金--波克夏！
