2018年2月27日

巴菲特2017年度寫給股東的信閱讀分享2 (邱涵能)

以逸待勞的工具—財務實力
巴菲特在信中不斷強調波克夏的財務實力(Financial strength),甚至以「無與倫比的財務實力」來形容波克夏:
「沒有任何一家保險公司可以像波克夏一樣,做好隨時面對高達4,000 億美元(約12兆新台幣)災害損失的準備。與此同時,許多保險公司卻將因此破產。我們無與倫比的財務實力,解釋了為什麼其他保險公司選擇到波克夏投保鉅額的再保—當然也只能選擇波克夏—以應付未來可見的鉅額理賠。」
這一段話往年信中已出現過,但是數字更改的更巨大了。如同我所分析過:巨災的出現,為波克夏不只是保險理賠,更多是新保單的簽定,更多保金的流入,產生更大浮存金。這一切源自波克夏的「財務實力」。
「孟格和我絕不依賴陌生人的善意來經營波克夏,甚至好友的幫助也不行。因為他們也會面臨自己流動性的問題,2008金融海嘯就是現成的例子。我們持有大量的美國公債(U.S. Treasury Bills) 作為危機入市的資金,這樣使我們不必依賴銀行融資。我們刻意打造波克夏成為抵抗金融危機的安逸堡壘,即使面對長期閉市的極端局面也不怕。」
現在的波克夏坐擁千億美元的資金,隨時等著「獵大象」,或當下次金融海嘯時的「救生圈」。
儘管我們2017年收購寥寥,但孟格和我相信,波克夏仍會適時出手。同時我們堅持:當別人愈不謹慎時,我們就該愈謹慎小心!」
巴菲特特別提到,波克夏部分保險子公司持有「長尾效應」型的承保業務,也就是承保的內容相當多元,承保金額相當龐大。於是,按保險金額算,波克夏是美國第二大保險公司;但按浮存金算,卻是第一,浮存金額度還遠超過第二名的保險公司。並且,與存款保險或壽險內含的「退保權」不同,其產險的保金不可撤銷。這就意味著金融危機來臨時,浮存金不會出現大規模「擠兌」的情況。這也是波克夏能危機入市的財務實力之一。
當然,波克夏這樣的財務實力不只讓它有危機入市的本錢,更讓當股東的我們睡得心安:
我們對財務槓桿的厭惡,使得多年來的獲利受到影響。但孟格和我因而每天都睡得很安穩。我們認為,拿你已有的東西去冒險為獲取你不需要的東西,這是很瘋狂的舉動。」
讀者粉絲們,我們當波克夏的股東,雖然BRK.B 的股價會波動,漲時常樂翻,跌時會心慌。哈!讀完這一段,我們更要懂得:BRK.B 股價的波動,不是波克夏股東的我們應該擔心的!因為,波克夏有寬廣深邃護城河般的財務實力。
其實,這次閱讀巴菲特的信,他在波克夏財務上的配置,對剛經歷二月股災的我有很大的啟示:厚植自己危機入市的財務實力很重要!尤其股市屢創新高時,更要提醒自己,崩盤的熊市會吃掉之前搶上車的獲利。買股、抱股之餘,我還是要保留高比率的現金,以待不時之需。
耶穌說:「你們不要為明天憂慮,因為明天有明天的憂慮!一天的苦足夠一天受的了。」(瑪6:34) 能心安理得地睡得著、睡得好,就在波克夏的財務實力,也在自己的財務實力—以逸待勞的工具。

2018年2月26日

巴菲特2017年度寫給股東的信閱讀分享1 (邱涵能)

新稅法下的每股帳面價值
2017年底美國國會通過減稅案,媒體報導估計波克夏是大贏家,每股帳面價值可以「大增」,加上第四季的獲利,到底會增加多少,年報出爐終於揭曉:BRK.B BPS=$141.17。雖沒達到期望值的$145,但也沒差多少。
但是,巴菲特卻在信中警告,新會計準則雖然短期讓波克夏帳面價值增加—這確實是真的增加—但卻會影響未來每季帳面價值的波動,甚至波動達100億美元—折算到B股,每股帳面價值會有4美元的波動性。
巴菲特再次提醒股東,該專注的是波克夏子公司與持股公司的獲利能力,而非由不同會計準則所創造出來的利潤。這呼應了我前篇文章《波克夏股東的絕對報酬率會等於它的獲利能力》。作為波克夏股東,我們專注的重點不可本末倒置。
還好,扣除因新會計準則所挹注的,波克夏2017年帳面價值還是有成長12.7%:360億/650億 = x/23.0%,x=12.7%。

2018年2月24日

2017Q4起買進波克夏B股合理價格

巴菲特2017年度寫給股東的信已經出來了!我先將2017Q4起買進波克夏B股合理價格呈現給讀者:
2017Q4 波克夏A股每股帳面價值(BPS):211,750美元。
2017Q4 波克夏B股每股帳面價值(BPS):141.17美元。
本淨比 PBR≦1.5 可以買進 波克夏B股波克夏合理價格:211.75美元。
本淨比 PBR≦1.2 積極買進 波克夏B股→價格遠低於內在價值169.40美元。
本淨比 PBR≦1.1 努力買進 波克夏B股價格遠低於保守估計內在價值:155.28美元。

2018年2月17日

見微知著—從統一科學麵看台灣的通膨率

我常舉統一科學麵,來說明台灣的通膨率與新台幣的購買力。
維基百科查了一下:統一科學麵於1978年上市。它仿傚了當時流行的王子麵以乾吃為主,又取名自當年的卡通《科學小飛俠》。
科學麵上市時定價4元,後來分別漲到6元、8元,乃至現在的10元。翻查新聞,2006年科學麵漲價到8元,我們算一算到當時的通膨率:1978年到2006年共28年,4元漲到8元共2倍,開根號算,28年的複利率為2.5%,也就是說28年來的通膨率也是2.5%。如今,2018年科學麵定價10元,40年漲了2.5倍,複利率2.3%,也就是說40年來台灣「統一科學麵指標」的通膨率是2.3%。
再從味王的王子麵看,王子麵上市於1970年,當時定價2.5元,如今48年後定價10元。由此算出通膨率2.9%。
從統一科學麵看台灣的通膨率,40年來台灣的通膨率約2.3%。也就是說,40年來我們的總購買力下降了2.5倍。如果,在台灣,你我「每年」的薪資(或總收入)調漲沒有超過2.3%;或者,你我的存款利率或投資報酬率沒有超過2.3%。那麼,我們的購買力就會被通膨年年吃掉,就會陷入「愈窮愈忙,愈忙愈窮」的惡性循環。想跳脫這所謂的「老鼠賽跑」,就要積極學習理財投資。巴菲特說,最好的投資是先投資自己。過年,大家沉醉紅包行情和年節氣氛中,休假之餘,讓我們留點心思,學學理財投資,與贏家共創價值。

PS1. 對於「通膨率」,主計處有他們許多物價指標與計算方式。但是,為市井小民來說,什麼是「通膨」,可能還搞不清楚。用科學麵或陽春麵來講解,比較有感也比較貼近生活。
尤其科學麵,40年來無論包裝、內容、重量都不變,又是我們從小吃到大的食品。用它來當台灣通膨指標,猶如「大麥克指數」一般,雖不完全精確,確能立即、有效、貼切地瞭解台灣通膨率。

PS2. 美國46年來通膨率達到4.3%
巴菲特在2011年度寫給股東的信中提到,自從他1965年掌管波克夏以來,到2011年,在美國,美元的購買力萎縮到七分之一。也就是說,2011年要買1965年價值1美元的東西,得花7美元才買得到。1965~2011,46年來美元價值萎縮了86%,美國的通膨率也達到4.3%:以7倍開46年根號計算。

2018年2月10日

股災後感

上週五(2018/2/2)黑色星期五,清晨起床才看到美股大跌,趁機加碼波克夏。並且想:週一(2/2)應該會有便宜的台股可撿。果不其然,週一台股大跌,我又加碼了。可是,沒想到週一晚上美股再次大跌,而且跌更兇,我又迷迷糊糊加碼了(剛睡醒)。週二(2/6)的台股、亞股、全球股市就跌很慘了,可是我的新台幣用完了,還怕質借的股票維持率不夠被斷頭,唉!心疼地賣掉一點。連跌三天,也讓我懷疑股市是在修正還是熊市的開端。修正,趕快加碼再享牛市末升段;熊市開端,就要保留現金,慢慢加碼,慢慢抄底,甚至還清質借的債務。這樣的納悶讓我有點擔心,並發出了<修正或熊市?>的文章,幸得大夥的金玉良言回應,尤其好友許多的建言,讓我有信心面對股災的慘跌和加碼。週二(2/6)晚,美股先小跌後收漲。週三(2/7)漲。看似西線無戰事了。週四(2/8)美股又大跌!剩餘不高的資金,我只能小加碼,並想辦法「找」錢去—幸好在還清一筆貸款後,下一筆貸款有些眉目了。加碼台股。週五(2/9)美股先跌後漲,台股也小跌作收,總算這一週跌完了,台股下週一就封關了。一週來的最低點反而落在先跌後漲的週五,BRK.B還來到最低的$189.3,我的加碼平均成本遠高於此。
回顧這週股災,我覺得一開始自己太急著加碼,而且一開始加碼的比較多。事後看,應該慢慢加碼,多停看聽,畢竟現在股價已不低。再者,切莫被最近急漲的股市給沖昏頭,老貪著牛市末升段的加碼。因為,只有完全走過才知道,這是小幅的修正還是熊市的開端。第三,保留多一點的現金。正如巴菲特所說:「現金對投資人的意義,如氧氣對個人的意義:當它存在時,沒有人會注意它;當它短缺時,所有人都只想到它。」真的熊市來,想要掌握千載難逢的機會危機入市,現金就是所有人所想要的。所以,我該學習保留高比率的現金,即使拉低牛市中的投資報酬率也無妨。最後,股災之時更需要勤讀書、靜思考,反而看盤成了最不需要的—除非要加碼去。讀書讓你更堅定自己的價值投資理念,不隨市場先生亂買亂賣;靜心思考才知道是要靜坐不動還是該加碼,加碼哪一檔股票,加碼多少,下一步該怎麼走。若隨市場情緒波動,很容易賣在股市最悲觀、最低價時;追買在股價已高時
股災之時,我們來看看巴菲特過往的言論,深化自己的巴菲特主義投資:
「有些人可能會覺得我們的保守態度太極端了,但我們如此保守,是因為人們偶爾恐慌是完全可預期的,但是事實何時發生則是完全不可預期的。」
「我認為耐心的波克夏股東蒙受永久資本損失的可能性非常低,應該是投資單一公司最低的。如果投資人買進波克夏股票的價格異常高,例如接近帳面價值的兩倍—就是PBR>2—他可能必須等待多年才可以獲利了結。但是,投資人若以略高於波克夏願意回購股票的價格買進—約 1.2<PBR<1.5 —則應該可以在合理的時間內享有獲利。至於那些打算在買進後一年或兩年內賣掉的投資人,不論他們以什麼價格買進,我都無法提供任何保證。我建議你必須打算持有至少五年,才買進波克夏的股票。尋求短期獲利的人,應該另找標的。另外,你不應該借錢買進波克夏的股票。自1965年以來,我們的股價曾三次自高位下跌約50%。未來某個時候,類似的跌勢將再發生,而沒有人知道將於何時發生。」(摘錄自《巴菲特寫給股東的信—全新增修版》)

2018年2月4日

看巴菲特指標,看現在的股市

巴菲特指標,是巴菲特在2001年財星雜誌專文中所提到,利用股市總市值和GNP的比值,作為大盤是否過高或是過低的參考。
目前(2018/2/2),美股巴菲特指標不低:145,台股巴菲特指標蠻高的:191 (資料來源:財經M平方)。
但,巴菲特在那一次以後就沒有再提「股市總市值和GNP比值」的所謂巴菲特指標。所以,我猜這樣的「巴菲特指標」只是有參考的價值,並沒有絕對的對應關係。
如果,如圖所列財經M平方的資料正確。那麼自1980年至今38年的美股巴菲特指標走勢來看,最高點在2000年的網路泡沫和「現在」,都在數值150左右。反而,近幾十年來最大的金融海嘯—2008年—巴菲特指標僅在110左右數值,是30年來「第三高」。
2000年至今18年的台股巴菲特指標走勢來看,近幾十年來最大的2008年金融海嘯時數值只是「次高點」,約在170左右。反而「現在」是最高點,是金融海嘯後屢創的新高點。2000年網路泡沫時的台股,只是相對高的點。
這說明巴菲特指標,與股市高點反轉並沒有絕對的對應關係。巴菲特指標有它的參考性,但就是「參考性」!
當然,生於憂患,而死於安樂。人無遠慮,必有近憂。
已走了9年的美股牛市,近10年的台股牛市,無可諱言,現在是絕對的高點。但是,若說牛市馬上就結束,熊市猝然而臨,我倒不這麼認為。一來,我追蹤的幾檔美股,以PBR、PER來算,都還在合理價格。二來,從<台股萬點,基金規模不升反降>這篇報導來看,散戶們似乎「高處不勝寒」紛紛退出場外,那麼「擦鞋童理論」還未達標。也就是說,投資人還有所節制,並未瘋狂搶進。那台股就還沒到資金買盡、即將反轉而下的狂歡派對之時。因此,我還是認為:現在可能是牛市末升段,或是牛市後半段,熊市還不急著來。當然,這純屬臆測!我不可能預知未來。每個投資人要自行分析,自己判斷,自我負責;沒有人能牽著你的鼻子走,並為你做決定。

台股萬點 基金規模不升反降
https://fund.udn.com/fund/story/5854/2966621

2018年2月1日

VISA和美國運通比較—閱讀心得

閱讀一篇文章,瞭解到VISA的競爭優勢。因而思考巴菲特持有的美國運通,它和VISA相比較,競爭優勢如何?翻出之前讀到的一篇報導:台灣富豪刷美國運通黑金卡,包機逃離埃及的新聞。我們來比較它們的競爭優勢:
VISA (股票代碼:V)以量制價。競爭策略符合管理大師波特(MichaeI Porter)所說的「低成本」競爭優勢。它的目標客戶在龐大的「中產階級」。
美國運通 (American Express, 股票代碼:AXP)以價制量。符合波特所說的「差異化」競爭優勢。它的目標客戶為高端的「富人階級」。
中國的銀聯卡、網路支付(如支付寶)和手機支付(如Apple Pay) 是 VISA的「潛在競爭者」,它們競爭的還是全球廣大中產階級的消費。就文章所說,中國市場是個「肥羊」,卻讓VISA吃不太到,因為中國政府的金融監管和中國企業的利基市場。
但是,是否當中國的富人一旦走出中國,他們是樂於使用美國運通卡來支付消費的。因為,美國運通卡給予客戶的,是「身份地位的象徵」(這很符合中國人炫耀的心態)和「超乎想像的服務」(這是富人期望獲得的)。
在巴菲特管理的波克夏,2017Q3投資組合中,美國運通占7.72%,VISA占0.63%。
我想這篇研究筆記所說的道理,巴菲特應該早就知道。因為信用卡就是「金融特許行業」,而巴菲特和孟格特別瞭解金融特許行業!

PS. 這幾篇文章和報導如下,網頁連結我附在留言版:
美股價值算盤(2018/1/25):支付產業龍頭Visa的研究筆記。
蘋果日報(2011/2/18):台富豪刷黑卡,包機逃離埃及,簽賬300萬,一天內安排專機。
梓陌,騰訊財經(2016/9/12):能擺平一切的「黑金卡」到底有多牛?
百舜,商周財富網(2016/8/11):刷卡他們就賺、欠錢他們不賠,Visa、MasterCard就在做這麼棒的生意。